Los inversores comunes ahora pueden comprar acciones privadas de OpenAI, Anthropic y SpaceX; o al menos eso creen. Pero entre ellos y las riquezas de las OPV se interpone una opaca red de intermediarios turbios, cada uno ansioso por llevarse su parte, algunos sin vender nada más que humo.

En el verano de 2020, Adam Crawley, exoperador de Morgan Stanley, viajaba por Indonesia, Tailandia y Australia, perfeccionando su qigong con un hombre llamado Maestro YanG, cuando un mensaje inesperado en LinkedIn lo devolvió bruscamente a la realidad.

El remitente era Noel Moldvai, un entusiasta de las criptomonedas con predilección por el rock canadiense de principios de la década de 2000 y una propuesta sobre el sector más prometedor de los mercados privados.

Crawley no tenía intención de volver al mundo financiero, pero Moldvai lo convenció de entrar en un mercado con acceso limitado y una demanda feroz: acciones previas a la salida a bolsa de las startups más grandes y prometedoras del planeta. Aquellas que planeaban ofertas públicas de billones de dólares: Anthropic, SpaceX y OpenAI. El tipo de acciones que, en teoría, ningún inversor minorista debería poder comprar. Las que todo el mundo desea.

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En febrero de 2022, la pareja fundó Augment, una empresa con sede en Austin, Texas, dedicada a localizar y empaquetar acciones para su venta a inversores institucionales y minoristas que de otro modo no podrían adquirirlas. Crawley afirma que los activos de Augment —casi en su totalidad acciones previas a la salida a bolsa de empresas tecnológicas privadas— se han disparado de menos de 200 millones de dólares a más de 1.000 millones en los últimos 12 meses, impulsados ​​en gran medida por el vertiginoso aumento del valor de Anthropic.

Augment no está abriendo un nuevo camino. La gente ha estado negociando con acciones de empresas privadas desde mucho antes de la salida a bolsa de Facebook en 2012. Pero el auge de la IA parece estar convirtiendo la puerta lateral en una puerta principal. La razón es simple: las empresas tecnológicas más prometedoras permanecen privadas durante más tiempo y los inversores de capital riesgo se embolsan una parte mucho mayor del valor. Comprar acciones de Apple al precio de su salida a bolsa y esperar unas décadas era antes un plan de jubilación viable. Comprar acciones de una empresa de 1 billón de dólares en su salida a bolsa y esperar a que se triplique su valor ya no lo es. Las mayores ganancias ahora se producen años antes de que se presente el folleto informativo.

Una de las razones: la SEC modificó las normas en 2012. Antes, las empresas con activos por valor de 10 millones de dólares o 500 accionistas debían salir a bolsa (en parte por eso Facebook lo hizo); ahora el límite es de 2000 accionistas. SpaceX, Anthropic y OpenAI aspiran a salir a bolsa con valoraciones de 1 billón de dólares o más, lo que deja poco margen para un mayor crecimiento exponencial.

Aquí entra en juego el vehículo de propósito especial (SPV, por sus siglas en inglés): un fondo creado para agrupar el capital de diversas partes en un único activo. A veces, el activo son las acciones. Otras veces, es una participación en otro SPV que posee las acciones. Y otras veces, es una participación en un SPV que posee una participación en un tercer SPV que posee las acciones. Cada capa constituye una entidad jurídica independiente. Y cada capa cobra comisiones.

La SPV es una solución regulatoria que permite a las empresas mantenerse privadas por más tiempo sin revelar sus estados financieros, ya que cientos de personas pueden agrupar sus participaciones accionariales en un solo vehículo en la tabla de capitalización. Además, y esto es importante, el mercado de SPV permite a los directivos de las empresas, incluidos sus fundadores multimillonarios, obtener ganancias de forma discreta sin alarmar al mercado.

Todos los involucrados obtienen una comisión: existen comisiones de gestión, participación en los beneficios y, en ocasiones, comisiones de acceso o de presentación. Impulsado por el miedo a perderse algo (FOMO) y la dificultad de transferir acciones privadas, el ecosistema de SPV se ha convertido en un negocio lucrativo para las empresas y los intermediarios que lo gestionan. Sim Desai, CEO de la correduría de SPV Hiive, estima que las SPV poseen “cientos de miles de millones” en empresas privadas respaldadas por capital de riesgo.

Es un paso importante hacia un objetivo valioso: democratizar la propiedad de empresas privadas. Cuantas más personas puedan participar de las enormes ganancias económicas de los mercados privados, mejor. Pero sin normas consistentes y reguladores activos, el mercado de acciones previas a la salida a bolsa corre el riesgo de convertirse en un terreno fértil para estafadores.

Todos intentan hacerse con una parte del mercado. Esto incluye a fundadores veinteañeros, exabogados, inversores de capital riesgo de nivel medio e instituciones venerables como Morgan Stanley y Charles Schwab, que ofrecen inversiones en vehículos de propósito especial (SPV) a clientes de alto patrimonio. Incluso hay promotores de SPV en Instagram, WhatsApp y Telegram.

Por un lado, existe una red clandestina de intermediarios individuales, algunos de los cuales podrían no estar autorizados. Por otro, están los capitalistas de riesgo “tradicionales” que utilizan vehículos de inversión colectiva (SPV) como estrategia de inversión. Las rondas de financiación iniciales son cada vez más grandes y menos accesibles para quienes no cuentan con grandes recursos económicos. Las rondas de financiación posteriores se dividen en operaciones donde los inversores pueden elegir la empresa que les interesa y pagar por ello.

Valor Equity Partners, del multimillonario Antonio Gracias (número 32 en la Lista Midas de este año), posee aproximadamente 30.000 millones de dólares en acciones de SpaceX a través de vehículos de inversión colectiva; el inversor Alex Davis, propietario de la firma de inversión Disruptive, con sede en Dallas, gestiona unos 10.000 millones de dólares en activos gracias, en gran medida, a los SPV en empresas como Groq, Palantir y Shield AI.

Entre estos extremos se encuentran empresas como Augment y Hiive, que fue valorada en 650 millones de dólares, proyecta ingresos de 120 millones de dólares en 2026 y afirma ser rentable. Morgan Stanley compró EquityZen, una empresa de intermediación de vehículos de propósito especial (SPV) con sede en Nueva York, en enero. Se estima que AngelList, que ayuda a crear y vender participaciones en SPV, ha obtenido unos 200 millones de dólares en comisiones por la constitución de estos vehículos. Sydecar, una administradora de SPV con sede en Houston, ha visto aumentar sus activos de 3.500 millones de dólares hace seis meses a 5.500 millones de dólares actualmente. Todas estas empresas contribuyen a completar rondas de financiación, gestionar transacciones secundarias y desarrollar la infraestructura financiera que respalda a las empresas de alto crecimiento que llevaron a los principales fondos de capital riesgo estadounidenses a la Lista Midas 2026 de Forbes.

“Estamos superando con creces nuestras proyecciones”, afirma Nik Talreja, cofundador y CEO de Sydecar. Cree que Sydecar podría duplicar sus activos bajo administración hasta alcanzar los 10.000 millones de dólares en los próximos 12 meses.

Los inversores individuales deben ser cautelosos. En los próximos años, muchos descubrirán que la exposición a una empresa privada a través de un SPV puede resultar mucho más costosa que la compra directa de acciones. Algunos habrán pagado comisiones compuestas mediante vehículos de inversión diversificados. Otros habrán pagado comisiones de acceso iniciales que oscilan entre menos del 5 % y hasta el 18 %. Estas comisiones se suman a la típica comisión del 2 % sobre los activos y del 20 % sobre los beneficios, común en el capital riesgo, aunque no todos los SPV cobran comisiones de gestión. Sydecar afirma que sus SPV cobran una media del 12 % de los beneficios.

Las cuentas se complican rápidamente. Imaginemos que un inversor compra una participación de 2 millones de dólares en un SPV de tres niveles, donde cada nivel cobra una comisión de gestión del 2 % y una participación en los beneficios del 20 %. Si esa participación vale 10 millones de dólares cuando la empresa salga a bolsa dos años después, casi 5 millones irían a parar a los intermediarios. Y eso sin contar los impuestos.

Además, existe riesgo de transferencia: las empresas privadas, como Anthropic, Anduril y OpenAI, restringen la transferencia de sus acciones. Esto significa que los inversores de vehículos de propósito especial (SPV) podrían no llegar a ser propietarios directos de las acciones, lo que dificultaría la obtención de beneficios.

Finalmente, está el fraude y la incompetencia: SPV que mintieron sobre su acceso a las acciones o que nunca se constituyeron correctamente. Ya hay demandas en trámite. Se esperan muchas más.

En cierto modo, las SPV son las SPAC de 2026: un mercado en auge con acceso a acciones, con suficiente potencial para atraer grandes inversiones, pero donde quienes captan el capital pueden obtener ganancias fáciles a costa del inversor minorista, y mantener ocupados a los abogados litigantes más adelante. El parecido no es casual: una SPAC, o Sociedad de Adquisición con Fines Especiales, es simplemente una subespecie de una SPV.

En Augment, Crawley y Moldvai comenzaron adquiriendo 35 millones de dólares en acciones de Anthropic —con la aprobación de la empresa— en la subasta de liquidación de 2024 de la ahora extinta plataforma de criptomonedas FTX (Sam Bankman-Fried, cofundador de FTX, actualmente encarcelado, fue uno de los primeros inversores de Anthropic). Desde entonces, han utilizado una combinación de capital y deuda para financiar la compra de acciones de otras empresas privadas muy demandadas, principalmente de firmas de capital riesgo, empaquetarlas en una SPV (sociedad instrumental) y venderlas a inversores, explica Crawley. La empresa, que según él es rentable, suele cobrar una comisión de transacción del 5%. Los ingresos aún son modestos, pero crecen rápidamente: 12 millones de dólares en 2025, una proyección de 40 millones este año y 100 millones el próximo.

Crawley ve a FTX como el modelo a seguir, una comparación que explica más de lo que pretende. «Existe un precedente [en criptomonedas] para aportar liquidez a un activo privado», afirma. «FTX estaba triunfando con esta estrategia antes de su colapso… FTX lo entendió».

Por supuesto, FTX también demostró lo que puede ocurrir cuando la ingeniería financiera supera la confianza.

Matt Grimm, cofundador del fabricante de drones militares Anduril junto con Palmer Luckey y otras tres personas, ofreció una visión más sombría en un podcast reciente. ¿Cuántos inversores en Estados Unidos creen que poseen una parte de SpaceX cuando en realidad están financiando la adicción a la cocaína del novio de su excompañera de piso en Miami?

En abril, el inversor de capital riesgo Jeff Weinstein, de FJ Labs, con sede en Nueva York, recibió un mensaje de WhatsApp de una empresa desconocida que le ofrecía venderle acciones de Anthropic por un valor de hasta 2.000 millones de dólares. El precio valoraba a Anthropic entre 800.000 y 1 billón de dólares, casi el triple de la valoración de la última ronda de financiación de la empresa de IA. El acuerdo también incluía una comisión inicial del 10%.

Cuando Weinstein solicitó más información, el vendedor le explicó que se trataba de una sociedad instrumental (SPV) de una sola capa, lo que significaba que la sociedad gestionaría las acciones directamente. A continuación, recibió una carta de intención solicitándole que la firmara y presentara una prueba de fondos antes de que finalizara el día. Anthropic no permite que las SPV adquieran sus acciones sin autorización, y la empresa sostiene que las transferencias no autorizadas son nulas. Por ello, Weinstein solicitó el nombre del inversor directo y pruebas de la asignación en la próxima ronda de financiación de Anthropic. No obtuvo respuesta. Sin tener claro qué estaba comprando, rechazó la oferta.

“Lo que más me repugnó fue la descarada mentira”, afirma Weinstein, quien teme que los inversores minoristas, presionados por el tiempo, no analicen adecuadamente propuestas como esta.

Este episodio ilustra un peligro fundamental: los inversores en vehículos de propósito especial (SPV) generalmente no pueden saber quién posee las acciones subyacentes. Ellen Tang, quien dirige un canal de YouTube sobre inversiones e intentó invertir en Groq a través de un SPV de Hiive en noviembre, recuerda haber preguntado precisamente eso. “Recuerdo que era algo que no podían revelar”, comenta.

Los potenciales inversores en SPV deberían hacer una pregunta sencilla, aconseja Weinstein: “¿La persona con la que están tratando solo intenta intermediar en la transacción y obtener una comisión?”. Sospecha que muchos lo hacen. “La mitad de las personas involucradas en este ecosistema, quizás más de la mitad, no son corredores de bolsa registrados”, afirma. “Todo este proceso fraudulento es ilegal”.

El ejemplo más claro de advertencia hasta la fecha es el de Linqto.

Fundada en 2010, la empresa del Área de la Bahía llegó a gestionar más de quinientos millones de dólares en activos de empresas privadas previas a su salida a bolsa, muchos de ellos vinculados a la empresa de criptomonedas Ripple. Linqto comercializó una oferta que parecía demasiado buena para ser verdad: por tan solo 1000 dólares, acceso a la compra de acciones de más de 100 empresas privadas, incluidas SpaceX, Anthropic y Ripple, sin comisiones de gestión ni participación en los beneficios.

Mientras tanto, Linqto se enfrentaba a múltiples demandas, incluida una demanda colectiva contra su antiguo director ejecutivo, Bill Sarris, y una demanda por denuncia de irregularidades presentada por el antiguo director de ingresos, Geno Zawrotny, quien ahora trabaja con Crawley en Augment. Linqto también está siendo investigada por la SEC, el Departamento de Justicia y la FINRA. Entre las acusaciones contra la anterior dirección se encuentran: asegurar a los inversores que compraban acciones directamente en empresas previas a su salida a bolsa mientras vendían participaciones en una sociedad instrumental (SPV) que no estaba debidamente constituida; cobrar márgenes excesivos y no revelados de más del 150 % mientras anunciaban «sin comisiones ni costes ocultos». y utilizando influencers pagados para generar miedo a perderse algo (FOMO) en torno al supuesto acceso limitado a empresas privadas.

El año pasado, la nueva dirección asumió el cargo y rápidamente se percató de que el negocio no podía continuar así, por lo que Linqto se acogió a la protección por bancarrota. Según Dan Siciliano, el nuevo CEO de Linqto, fue “un robo opaco a los clientes desde el principio”.

Siciliano cesó las operaciones y transfirió los activos de los acreedores de Linqto a Forge, plataforma de negociación secundaria propiedad de Charles Schwab, y a la gestora de activos global VanEck. En febrero, un juez aprobó el plan de Linqto para salir de la bancarrota; es probable que esto ocurra en las próximas semanas.

Rainmaker Securities, un corredor registrado en la FINRA y mencionado junto con Linqto en la demanda colectiva, sigue siendo un actor importante en los mercados de vehículos de propósito especial (SPV). Rainmaker rechaza todas las acusaciones de irregularidades y planea solicitar la desestimación de la demanda. La empresa ya ha pagado multas a la Finra, sin admitir haber cometido irregularidades, por supuestamente hacer declaraciones engañosas al público y no registrar pruebas de la debida diligencia suficiente.

Rainmaker insiste en que es una empresa íntegra, destacando que nunca ha recibido quejas de inversores ante la FINRA. Un portavoz de la compañía afirma: «No todas las transacciones de SPV de valores privados se realizan a través de intermediarios regulados [como Rainmaker] y, por lo tanto, pueden no estar sujetas a los mismos estándares de cumplimiento, diligencia, supervisión o mantenimiento de registros».

El mes pasado, Anthropic publicó una lista de ocho intermediarios de SPV que, según afirma, no están autorizados a comprar ni vender sus acciones, entre ellos importantes actores como Hiive y Sydecar, y recalcó que las SPV no tienen permitido adquirir acciones de Anthropic. Sin embargo, Hiive parece mantener más de una cuarta parte de sus activos de SPV, valorados en más de 150 millones de dólares, en acciones de Anthropic. Sydecar ha registrado 44 SPV con el nombre «Anthropic».

“Solo facilitamos transferencias de acciones con la aprobación de la empresa”, escribió Desai de Hiive en X en respuesta, enfatizando que la misión de la empresa es “aportar transparencia y estandarización al mercado privado para abordar precisamente las preocupaciones que plantean”. Sydecar afirma que, al ser un administrador, no compra ni vende valores.

OpenAI y Anduril también prohíben las transacciones secundarias sin la aprobación expresa de la empresa. Sin embargo, estas acciones sí se negocian: Hiive no posee acciones de ninguna de las dos empresas en sus SPV, pero parece gestionar un mercado activo (con una comisión de hasta el 6,8%) para la negociación de acciones de Anduril y OpenAI. Al menos media docena de sindicatos en AngelList afirman públicamente tener acceso a acciones de OpenAI. Antes de su salida a bolsa, SpaceX ha estado excluyendo a los inversores de SPV de su estructura accionarial, incluyendo capital chino que ingresó a la empresa a través de una SPV de Delaware gestionada por Tomales Bay Capital.

Esto significa que los inversores podrían haber invertido en vehículos que creían que les brindarían exposición a estas empresas, solo para descubrir que las propias empresas se niegan a reconocer las transferencias. Quizás el accionista original venda sus acciones en la salida a bolsa y transfiera las ganancias a través de la sociedad instrumental (SPV). Quizás no. O quizás la empresa declare nula la transferencia, los inversores pierdan las acciones que creían haber comprado y el litigio se traslade al Tribunal de Equidad de Delaware.

Algunos intermediarios de SPV ya han tenido problemas legales. En enero, tres corredores de SPV en la ciudad de Nueva York se declararon culpables de conspiración y fraude. Supuestamente se embolsaron millones de dólares en comisiones —provenientes de márgenes ocultos sobre las acciones de SPV en empresas previas a la salida a bolsa— mientras recaudaban 185 millones de dólares de más de 1000 inversores. Un mes antes, el Departamento de Justicia acusó a un hombre de Nueva York de fraude por vender participaciones en SPV sobre acciones de Anduril a las que no tenía acceso. En 2023, un juez federal condenó a un hombre de Manhattan por usar el dinero de los inversores de SPV para comprar vuelos chárter en jet privado y un Corvette.

Por ahora, el mercado de SPV acepta nuevos participantes de prácticamente cualquier lugar.

Desde su oficina en Fort Smith, Arkansas, Max Avery cuenta su historia: desde niño, era un apasionado de la informática; traficante de armas en Ploiești, Rumania; emprendedor de la construcción con dificultades; y, finalmente, proveedor de SPV. Este hombre de 40 años, que legalmente cambió su nombre a Maximus Tyrannus Avery en honor al protagonista de Gladiator, afirma haber vendido una vez una rara pistola semiautomática a Elon Musk.

Ahora opera en mercados privados. Avery dirige una plataforma de gestión de patrimonio en criptomonedas y una comunidad de Discord con 15.000 miembros donde los inversores intercambian opiniones sobre oportunidades con SPV. Ha escrito un libro sobre cómo cualquiera puede obtener financiación o invertir en SPV. Está siguiendo su propio consejo, habiendo recaudado hasta el momento unos 10 millones de dólares. Planea cobrar la comisión habitual del mercado privado: un 2% anual y el 20% de los beneficios.

La salida a bolsa de SpaceX, prevista para junio, será la primera gran prueba para los verdaderos defensores de las SPV como Avery. Si los inversores en SPV con múltiples capas pueden vender y cobrar, parecerán acertados y el mercado se consolidará. Pero si se desatan innumerables demandas y los intermediarios se embolsan casi todas las ganancias, habrá indignación generalizada y exigencias de mayor regulación.

En cualquier caso, el sistema actual, fragmentado —donde cada empresa inventa su propia política de SPV, reglas de elegibilidad y restricciones de transferencia, sin una aplicación clara— es caótico, inconsistente y propenso a abusos.

Avery y un coro de promotores de las SPV creen que la tokenización de los intereses de las SPV podría ser útil, permitiendo a los inversores vender tokens respaldados por blockchain vinculados a la propiedad de la SPV, incluso cuando las acciones subyacentes no se pueden transferir. Algunos tokens de criptomonedas vinculados a Anthropic ya cotizan con valoraciones implícitas superiores a 1 billón de dólares.

Es una idea llamativa, probablemente con buenas intenciones, pero dada la problemática historia de fraude, robo y controles prácticamente inexistentes de las criptomonedas, casi con toda seguridad empeorará las cosas. No se recupera la cordura añadiendo locura a la locura. ¿Criptomonedas y tokenización al rescate? ¡Por Dios!